三九医药：税收因素致业绩超预期目标31.2

2010年02月23日 13:57:16来源：

税收因素导致业绩超预期：2009年公司实现每股收益0.72元，超过我们0.66元的预期，主要是受税收因素影响增加每股收益约0.05元。其中公司本部取得*企业资格，所得税率由20%调整为15%，贡献每股收益约0.02元；公司转让三九连锁等资产可税前抵扣，贡献每股收益约0.03元。

制药主业收入增长超过25%：分业务来看，OTC业务增长超过25%；中药处方药业务增长超过20%；中药配方颗粒业务增长约45%；抗生素及普药业务同比持平，其中制剂业务增长超过30%，原料药业务同比下降。分产品来看，感冒灵系列增长35%，三九胃泰增长25%，皮炎平和正天丸略有增长，小儿感冒系列等新产品增长较快。公司从2009年８月起合并报表金蟾生化。

2010年增长点：基本药物、金蟾生化和外延扩张：基本药物制度逐步推进，我们预计三九胃泰和正天丸增长加快，三九胃泰2012年可实现收入6亿元。子公司金蟾生化2009年收入约1亿元（主要是华蟾素系列产品），预计2010年增长40%-50%，增长主要来自于转换营销模式和整合销售队伍。2010年公司将继续收购OTC和中药处方药企业，将好的品种纳入三九品牌和销售体系，实现外延式扩张。

估值有安全边际，上调目标价至31.2元：公司发展战略清晰，剥离三九连锁、汉源黎江等非主业资产，集中发展制药主业，通过品类规划实现OTC品种在高基数上快速增长，三九胃泰和正天丸受益于进入基本药物目录基层版，公司通过收购实现外延扩张。我们上调公司2009年每股收益至0.72元，维持2010-2011年每股收益0.89元、1.16元。重组完成后公司每年业绩都超市场预期，我们给予2010年35倍预测市盈率，上调目标价至31.2元，维持增持评级。

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